Научная электронная библиотека

Монографии, изданные в издательстве Российской Академии Естествознания

РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ И БИРЖЕВОЕ ДЕЛО

Топсахалова Ф. М.-Г.,

4. Информационная эффективность

С точки зрения финансовой теории, инвесторы, принимая решения о финансовых вложениях, руководствуются, во-первых, собственными целями и предпочтениями относительно риска и дохода; во-вторых - оценкой выгодности инвестиционных возможностей, предлагаемых рынком, то есть оценкой истинной стоимости финансовых активов. Точность определения инвестором истинной стоимости актина зависит от полноты информации относительно всех факторов, влияющих на будущие доходы. Если актив свободно продается и покупается на рынке, его цена, в конечном счете, формируется под воздействием спроса и предложения. Если относительно большое число субъектов рынка считает, что истинная стоимость актива выше его текущей рыночной цены (актив недооценен), - спрос на этот актив будет расти и, соответственно, будет расти цена. И, наоборот если в глазах большинства инвесторов текущая рыночная цена превышает истинную сто­имость финансового инструмента (актив переоценен), - вырастет предложение и цена снизится. То есть, если участники рынка ведут себя рационально, цена финансового инструмента будет стремиться к оце­ниваемой большинством инвесторов истинной стоимости актива. Очень важным является точность оценки рынком истинной стоимости.

Концепция, согласно которой рынок верно оценивает истинную стоимость финансовых активов, вследствие чего рыночная цена актива соответствует его истинной стоимости, называется гипотезой об инфор­мационной эффективности финансового рынка. Если гипотеза информа­ционной эффективности верна, рыночная цена, а, следовательно, и доходность активов, в точности соответствуют степени риска, связан­ной с данным видом инвестиций.

Предположение, согласно которому рыночная цена в точности соответствует инвестиционной стоимости актива, называется строгой формой эффективности финансового рынка. В соответствии со строгой формой эффективности, рыночная цена отражает всю существующую информацию относительно доходности и рискованности актива. Дру­гими словами, цена равняется истинной стоимости в случае, если бы последняя была оценена с использованием абсолютно всей информа­ции, имеющей то или иное отношение к данному активу, и на основа­нии самых совершенных методов оценки. Естественно, что строгая фор­ма эффективности является слишком сильным допущением.

Более реалистичной можно считать полустрогую форму гипотезы об информационной эффективности, в соответствии с которой цена от­ражает всю общедоступную информацию относительно данного фи­нансового инструмента.

Наконец, слабой формой информационной эффективности называ­ют предположение, согласно которому оценка инвесторами истинной стоимости финансовых активов формируется под воздействием исто­рической (прошлой) информации.

Эффективность финансового рынка означает невозможность осуществления арбитражных операций. Арбитраж есть получение га­рантированной положительной прибыли при нулевых инвестициях, следовательно, возможность арбитража существует, если оценка от­дельным инвестором стоимости финансового актива более точно отра­жает истинную стоимость, чем рыночная цена. Если же в текущей цене учтена вся информация относительно данной ценной бумаги, более точ­ные оценки невозможны. Соответственно, в условиях информацион­ной эффективности невозможно более точно, чем рынок, прогнозировать доходность и степень риска инвестиций.

Предположение о невозможности арбитража лежит в основе многих методов оценки инвестиционной стоимости ценных бумаг. Смысл дан­ного подхода можно кратко сформулировать так. Если V_k - неизвест­ная стоимость некоторого (k-гo) финансового инструмента, необходи­мо рассмотреть два гипотетических портфеля ценных бумаг, подо­бранных таким образом, что инвестиционная стоимость одного и другого известна и одинакова, но первый портфель содержит оцениваемую ценную бумагу, а второй - нет. Пусть V₁(V_k) - стоимость первого портфеля, V₂ - второго. Исходя из невозможности арбитража, цены одного и другого портфеля должны быть равны, так как иначе можно получить нулевую арбитражную прибыль, продав переоцененный пор­тфель и купив недооцененный. Соответственно, стоимость оценивае­мого актива определяется из уравнения: 

Если сегодняшнюю стоимость портфеля V₁(V_k), содержащегооцениваемый актив, определить невозможно, но с определенностьюизвестно, сколько этот портфель будет стоить в некоторый будущиймомент времени Т (обозначим эту величину как V_IT (V_K)), то искомаявеличина определяется из соотношения:  где i_OT - существующая на сегодняшний день доходность безрисковых инвестиций за рассматриваемый период времени (от сегодняшнего дин до момента Т).

Гипотеза случайного шага является следствием слабой формы эффективности финансового рынка. Если рынок эффективен в слабой форме, прогнозирование будущих изменений цены на основе прошлой ни формации и получение на основе этих прогнозов арбитражной прибыли невозможно, так как текущая цена и доходность уже отражают нес исторические данные. Цена на эффективном рынке мгновенно реагиру­ет на вновь поступающую информацию, тем самым не допуская сколь­ко-нибудь продолжительного существования арбитражных возможнос­тей. Таким образом, следствием эффективности является тот факт, что колебания цен финансовых инструментов представляют собой случай­ный процесс, причем, приращение цены в каждый последующий мо­мент не зависит от направления и величины колебаний в прошлом.

Информационная эффективность финансового рынка неразрывно связана и является необходимым условием общеэкономической эффек­тивности распределения ресурсов в экономике. Условием экономичес­ки эффективного (оптимального по Парето) распределения является равенство выгод от использования ресурсов их альтернативной сто­имости. Вспомним, что эффективность финансового рынка означает равенство рыночной цены и инвестиционной стоимости финансовых активов:  (22) где V, в соответствии с (20), определяется как суммарная дисконтиро­ванная стоимость будущих денежных потоков, рассчитанная исходя из максимально возможной доходности альтернативных инвестиционных ре­шений. Выполнение условия (22) означает, что выгоды от инвестирова­ния в любой присутствующий на рынке актив в точности равны альтер­нативной стоимости (или альтернативным издержкам) инвестирования. Если (22) не будет выполняться, это приведет к неэффективному рас­пределению инвестиционных ресурсов (сбережений). Относительно выгодные проекты будут финансироваться недостаточно (при Р > V), тогда как инвестиции в другие направления будут избыточны (при Р < V).